森马服饰2014 年一季度实现营业收入14.6 亿元,同比增长4.0%,净利润1.6 亿元,对应每股收益0.24 元,同比增长21.1%,符合预期。收入增速略低预期,主要受部分休闲服发货批次调整影响,我们估计一季度休闲业务终端销售同比低个位数增长,童装业务增速超20%。
毛利率基本稳定,费用控制有效。期内毛利率微降0.3 个百分点至36.0%,我们估计和部分商品退换货有关。销售管理费用率同比下降0.9 个百分点,拉升营业利润同比增长12.9%。
存货周转天数同比加快15 天至88 天,应收转款周转天数略有加快至34 天。
发展趋势
公司预计上半年业绩增长区间为0~30%,对应净利润2.8 亿元至3.7 亿元,主要得益于童装业务的快速发展以及费用的持续管控。
我们预计上半年收入端增长有望超10%,拉动净利润增长靠近预增区间上限。
公司计划从儿童产品提供商向综合服务商转型,打造一站式综合型的儿童产业链,可关注后续并购项目的推进。
盈利预测调整
维持盈利预测,2014-15 年净利润分别同比增长21.4%和26.6%,对应每股收益1.63 元和2.07 元。
估值与建议
维持推荐评级。森马是为数不多的业绩拐点已确立的服装品牌,未来休闲和童装业务均将受益于行业集中度加剧;同时多品牌业务的持续推进及发展将成为中长期利润增长点。公司2014-15 年业绩复合增长率为24%,公允价值(1 倍PEG)对应2014 年24倍市盈率,但考虑到童装业务的稀缺性以及流通市值较小,给予10%的溢价,目标价为43.13 元。
